Malas noticias vienen por el canal financiero desde EE.UU.
La historia en 2017 comienza a jugarse por el lado del contexto internacional, según afirmó el economista Ignacio Munyo, director del Centro de Economía, Sociedad y Empresa del IEEM.
Afirmó que el triunfo de Donald Trump en Estados Unidos resultará un factor negativo “que nos lleva a reducir las expectativas de crecimiento de Uruguay para el próximo año” a niveles de estancamiento.
Por el lado del canal financiero será por donde vendrán las mayores dificultades, con la suba de la tasa de interés, las mejores condiciones para invertir en los países desarrollados en desmedro de los emergentes, y un efecto doble que recibe Uruguay, ya que no solo se ve perjudicado directamente sino también por los magros resultados que estos fenómenos provocan en la economía de nuestros principales vecinos: Argentina y Brasil. A continuación, un resumen de la entrevista.
—¿Cuál es el panorama con el que llegamos al cierre de 2016?
—Si uno mira la evolución económica de Uruguay este año, está en los mismos niveles que mostraba en septiembre de 2014. Hace ya dos años que el país tiene un nivel de actividad económica totalmente estancado. Y es interesante ver cómo han evolucionado algunos indicadores desde la citada fecha hasta ahora, para poder proyectar lo que se viene en los próximos años. Por ejemplo, tenemos 25 mil personas más desempleadas que al comienzo del estancamiento, pasando de una tasa promedio de 6,5% al 8,5% que se ha estabilizado ahora. En término de ocupados el problema parece mayor, porque son 38 mil personas menos que tienen trabajo en Uruguay. Por otro lado, si miramos el crédito bancario también está planchado en los mismos niveles desde 2014. Otro indicador que me parece muy relevante y que mide el pulso hacia adelante son las importaciones de bienes intermedios, luego utilizadas en el proceso productivo. Este dato está hoy 25% por debajo de lo que estaba al comienzo del estancamiento. Es un indicio muy importante que muestra que por este lado no hay indicios de una recuperación relevante.
—¿Comenzará a cambiar a partir del año que viene?
—Esa es la gran pregunta que nos hacemos y que de hecho nosotros, hemos empezado a cambiar las perspectivas que teníamos y que hemos estado comunicando desde abril-mayo hasta ahora. Y, lamentablemente, el cambio es para peor. Teníamos una perspectiva levemente optimista para el año que viene, a la luz del “veranito” financiero internacional ocurrido entre abril y octubre pero que se terminó, que se van a sumar con políticas internas que no logran cambiar el humor y un ajuste fiscal en vigencia a partir de enero, hace que nuestras estimaciones no sean mucho mejores que para este año. Para 2016 esperamos un crecimiento de 0,3-0.4% del PIB; para el año que viene aguardábamos una suba de 0,5-0,6%, que puede ser todavía menor, si el cambio que estamos observando a nivel financiero internacional se profundiza.
—¿Podemos ver eso con más detalle?
—Nosotros usamos nuestro modelo de proyección de PIB que considera variables externas e internas que afectan de forma casi que inequívoca desde los ´90 hasta ahora las fluctuaciones de la actividad económica en Uruguay. Por el lado externo, a esta altura ya no puede llamar la atención que nos afecten las condiciones financieras internacionales, el precio de los commodities y la actividad económica en la región. Tampoco puede sorprender que estabilidad macroeconómica y gasto público a nivel interno sean relevantes. La combinación de esas variables tiene un enorme poder explicativo de lo que ocurre con la economía uruguaya en el corto plazo.
Lo que a veces sorprende, es la contribución que tienen los factores externos y los internos. Porque uno ve que dos terceras partes de este “partido” se juegan afuera, en las variables internacionales, que están correlacionadas entre sí, y explican en un 65% el comportamiento de la economía uruguaya en el corto plazo. A lo largo de toda la serie ha sido así.
—¿Por qué dice que han cambiado las perspectivas que tenía hace unos pocos meses?
—Tuvimos un “veranito” financiero internacional desde abril de este año hasta las elecciones de Estados Unidos. Este veranito se produjo a raíz de un cambio importante en las perspectivas financieras con el anuncio de la Reserva Federal de que las tasas de interés crecerían por debajo de lo que se pensaba, lo que generó un impacto positivo importante en todas las bolsas mundiales, todas las monedas se aprecian frente al dólar, y los commodities, a partir de ese momento subieron un 30%. Todo esto, de la mano de las tasas de interés de largo plazo de Estados Unidos tocando su mínimo histórico desde 1870, previo a las elecciones de dicho país. Y tasa de interés reales negativas en Europa y Japón. Esto prologó un periodo que se arrastra desde 2008 en donde el retorno a la inversión en países avanzados era prácticamente nulo, y por ende los ingresos de capital a las economías emergentes en general, en la región y en particular en Uruguay llegaron a niveles no vistos antes. En Argentina en el primer y segundo trimestre de este se produjeron ingresos récord desde que hay registros disponibles (2003) de inversión extranjera al país. Pero este panorama empezó a cambiar repentinamente con el triunfo de Donald Trump en las elecciones de Estados Unidos.
¿Cuál es el cambio?
—Se hizo, de golpe, mucho más atractivo invertir en las economías avanzadas que en las emergentes.
Junto con el triunfo de Trump en las elecciones, los títulos del tesoro a estadounidenses a diez años aumentan un punto el retorno. Ese es el efecto Trump más relevante para nosotros en el corto plazo y que ya está ocurriendo, incluso antes de asumir. De golpe la inversión en las economías avanzadas —porque también subió el retorno de los bonos en Alemania, por ejemplo— se volvió más atractiva.
—¿Por qué es tan importante lo financiero?
—Porque ya nos empieza a pegar, el flujo de inversiones comienza a cambiar de destino. Porque el mega plan de mejora de infraestructura de Trump genera un aumento de la inversión sustancial de la inversión en Estados Unidos, que no se logra recuperar los niveles pre-crisis financiera. Esta mayor demanda de financiamiento para invertir genera una tasa de interés internacional de equilibrio más alta que la actual. La pregunta del millón es cuánto más alta.
—¿Hasta dónde puede llegar?
—Nosotros trazamos un escenario que todavía no se materializó pero que no es nada utópico. Supongamos que la tasa de interés de los bonos a 10 años en Estados Unidos llega a su promedio histórico desde 1871 a 2011: 4,5% en términos nominales. Es un escenario positivo para Estados Unidos, porque viene de la mano de una aceleración de la tasa de crecimiento que ya está mostrando en el tercer trimestre un vigor, incluso previo al afecto Trump, mayor al esperado. Si esa suba de tasas se traduce en una suba del riesgo país, como usualmente suele pasar, en las economías emergentes, debemos esperar menores flujos de inversión extranjera en estos países.
Esto nos afecta directamente, pero como también afecta a Brasil y Argentina nos termina pegando dos veces, la segunda vez vía menor crecimiento en la región. Esto puede hacer que en Brasil tengamos crecimiento nulo para el año que viene, en lugar de crecer 1% como espera hoy el mercado. En Argentina se espera una suba de PIB de 2%, y perfectamente podría reducirse a menos del 1% debido a un menor ingreso de capitales del exterior, algo que Argentina necesita hoy como el agua.
Con estos datos, nuestro modelo de proyección del PIB de Uruguay, nos da que se cercena prácticamente la posibilidad que veíamos de crecimiento para el año que viene. Ya no 0,5-0,6% como decíamos, sino estaríamos hablando de un crecimiento de 0,2-0,3% para 2017. Prácticamente nulo. El efecto Trump —de forma directa e indirecta a través de la región— abortaría la esperanza de una recuperación de la actividad económica el año que viene. Creemos que los reportes que todavía hablan de un crecimiento mayor para 2017, no han incorporado aun este cambio a nivel financiero global.
La estabilildad macroeconómica juega a favor.
—¿Cómo juegan las variables internas en este escenario?
—Respecto a la estabilidad macroeconómica, lo observado últimamente es que Uruguay logró mantener un nivel de percepción de riesgo mucho más parecido, por ejemplo, a Perú, que a Brasil. Cuando vino la crisis en Brasil el riesgo de este país se despegó, no lo acompañamos, felizmente, en la percepción financiera internacional. ¿Por qué ocurre eso?, porque financieramente estamos bien, tenemos buen nivel de reservas, créditos contingentes a tasas prácticamente nulas por 2 mil millones de dólares; se suma una deuda controlada, que no ha subido a pesar de la suba del dólar en los últimos años, debido a una mejor composición en cuanto a monedas, y un sistema financiero sólido que si uno mira indicadores de liquidez, solvencia, morosidad, puede sentirse tranquilo. Todo esto nos deja a salvo de una crisis financiera.
—¿En cuanto al gasto público?
—La situación es diferente. Si uno mira el gasto y los ingresos, a comienzos de 2006 estábamos en equilibrio fiscal. Los ingresos crecieron, con una economía en ascenso, y a fines de 2011, eran un 40% superior en términos reales. Al mismo tiempo, el gobierno gastó cada peso que ingresó para seguir en equilibrio fiscal. Pero desde comienzos del 2012 hasta que asume el actual gobierno, los ingresos fiscales crecieron 15% en términos reales, pero el gasto público creció exactamente el doble. Si bien esto generó un impulso al crecimiento económico, abrió un boquete fiscal difícil de sostener. El actual gobierno frenó el crecimiento del gasto estabilizando el déficit fiscal en 3,5% del PIB pero nos quedamos colgados con un nivel de gasto público que en términos reales es 80% más alto que el que teníamos en 2006, cuando en el mismo periodo el PIB creció 55%. Asumir este gasto como inflexible a la baja condiciona todo el manejo macroeconómico del país, desde la posibilidad de recupera competitividad por el lado cambiario hasta la reducción de las tarifas públicas.
Ignacio Munyo.
Profesor de Economía y director del Centro de Economía, Sociedad y Empresa del IEEM, Escuela de Negocios de la Universidad de Montevideo, Ph.D. en Economía por la U.de San Andrés y máster en Economía en la U. de Chicago.